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二、國際金融秩序與國內政治經濟：全球金融危機的起源

全球金融危機的起源既有國內因素也有國際因素。國內因素包括金融創新、放松規制以及企業的貪婪、可調利率抵押住房貸款、住房抵押貸款證券化、擔保債務憑證及信用違約互換等實踐加大了信貸創造規模。

1999年通過的《格雷姆-里奇-比利雷法案》（Gramn-Leach-Bliley Act）廢除了1933年《格拉斯-斯蒂格爾法案》（Glass-SteagallAct）的部分條款，削弱了商業銀行與投資銀行之間的業務分離。2004年對凈資本規則（the net capital rule）的放松使投資銀行開始增加債務，對影子銀行監管的缺失使它們持有更多的債務。冒險行為導致金融機構欠下巨額債務，而消費者和家庭的過度借貸又導致美國家庭負債大幅度提高。

國際因素則包括全球儲蓄過剩和全球流動性過剩。所謂全球儲蓄過剩是指以出口為導向的國家及資源出口國積累過多的資本；而全球流動性過剩是指貨幣供應過多，這在美國尤為顯著，來自儲蓄過剩國家的資金流入美國，提高了美元的真實匯率，從而導致美國生產可貿易商品和提供可貿易服務的部門萎縮。美聯儲通過降低利率促進經濟發展和預防失業，而這種低利率導致對可貿易商品和服務的需求過度膨脹。

與此同時，流動性的過剩供應使真實利率處于低位，這導致美國消費者信用的快速增長和美國家庭儲蓄的急驟下降，過度消費導致了巨額的貿易赤字和大量的美元資本外逃。當美元呈弱勢時，實行浮動匯率的他國貨幣被迫升值到失去競爭力的水平，而實行釘住匯率制的他國貨幣為把本國幣值保持在低水平，不得不在公開市場上進行干預，這種情況就導致這些國家的外匯儲備激增，并最終流入美國。

因此筆者認為，為了解全球金融危機的起源，有必要剖析形成這些國際、國內因素背后的推動力。本文將重點分析戰后國際金融秩序對美國國內政治經濟的影響，揭示美元的關鍵貨幣地位與美國為國際經濟提供流動性而產生的國際收支赤字，是流動性創造機制中的鑄幣稅問題和國際收支調整機制中的“善意忽略”（benign neglect）問題的制度根源。

這些制度性缺陷在3個方面影響了美國：

首先，聯邦政府強調其政策自主權，通過欠下大量債務同時為追求多重政策目標融資，由此產生的政府預算赤字和聯邦債務是形成全球流動性過剩的主要原因；

其次，美國金融業強調信用創造的競爭力，將社會上的各種資產債券化，進行高杠桿放貸并逃避政府監管，這些做法直接造成的各種變化導致了次貸危機的爆發；

最后，受到美元關鍵貨幣地位的影響，美國制造業引領了全球生產體系的發展，這造成了以出口為導向的國家和歐佩克成員國為核心的全球儲蓄過剩，隨著跨國企業在海外投資的加劇，美國制造業創造就業機會的能力被嚴重削弱。

資料圖來源：視覺中國

三、黃金儲備與美元作為關鍵貨幣

根據1925～1931年間實行的金本位制（gold-exchange standard），關鍵貨幣的概念與黃金緊密相關。

所謂關鍵貨幣是指核心貨幣，包括英鎊、美元、法郎、和德國馬克，這些關鍵貨幣以固定的價格與黃金掛鉤，而其他貨幣則與這些關鍵貨幣掛鉤。當時的關鍵貨幣發揮了重要的橋梁作用，將那些沒有足夠黃金支持本幣的國家聯系起來，使這些國家能夠參與國際貿易。最終引發全球流動性過剩和全球儲蓄過剩的機制出現在布雷頓森林體系（Bretton Woods system）。

在這個體系中，美國持有的黃金總量奠定了美元作為戰后唯一關鍵貨幣的基礎，在1913～1944年間，美國持有黃金的份額從全世界27%增至60%。美元在國際金融中扮演著儲備、干預、媒介和交易貨幣的重要角色。在二戰后建立布雷頓森林體系的時候，除美國以外，其他任何成員國都沒有足夠的黃金來直接維持本幣的平價。

《布雷頓森林協定》賦予了美元在戰后國際金融秩序中與黃金相同的地位。該《協定》引入了平價體系，即貨幣等值交換，各成員國的貨幣價值以黃金或美元計算。從理論上而言，各種貨幣的平價應該通過黃金計算，但是出于結算便利的目的，布雷頓森林體系通過固定匯率用美元來反映一種貨幣相對于黃金的價值，即每盎司黃金等于35美元。

布雷頓森林會議參會代表

美元作為關鍵貨幣的作用在官方和民間都有體現。對官方而言，美元既是一國的“儲備貨幣”，也是外匯市場上的“干預貨幣”。關鍵貨幣具有的儲備功能和干預功能是一枚硬幣的兩個方面，中央銀行必須把關鍵貨幣作為外匯儲備才能在必要時用它來干預外匯市場。在民間，美元既是“媒介貨幣”也是“交易貨幣”。關鍵貨幣的交易功能不僅體現在發行國美國與其貿易伙伴之間，也體現在不牽涉到美國的其他各國之間的進出口業務中。

美元在戰后國際金融秩序中的主導地位始于其官方的作用。在布雷頓森林體系中，所有國際貨幣基金組織（IMF）的成員都必須維持本國貨幣的平價，必須使本幣與外幣之間的市場匯率保持在本幣平價的1%以內。如果一種貨幣的市場匯率上升或下降的幅度超過1%，該國中央銀行必須通過買賣黃金或者美元進行干預以便重新確定本幣價值。在戰后初期，除了美國之外，其他國家都沒有足夠的黃金來確定黃金與本國貨幣之間的兌換率，因此這些國家只能用美元充當“干預貨幣”。

美元在官方發揮的儲備與干預功能使其成為民間外匯市場的“媒介貨幣”。由于美元可以用來確定外幣的平價，持有美元能夠大大降低該國的外匯風險。同時，美元的官方功能也降低了其與民間外匯相關的風險。正是因為使用美元有這些好處，各國從事外匯業務的私有銀行在銀行間進行外匯交易時都用美元作為“媒介貨幣”。

隨著越來越多的私有銀行把美元當作“媒介貨幣”，私人企業也開始在國際貿易結算中把美元作為“交易貨幣”。在20世紀五、六十年代，美元與英鎊在提供進口保險方面競爭激烈，由于美國銀行在票據承兌體系中提供的信用多、利息低，美元贏得了這場競爭。這是因為美國是關鍵貨幣發行國，紐約承兌市場規模很大，由此形成的規模經濟讓美國能夠以低于倫敦市場0.3～3%的利率給國外的貿易公司提供信用，其結果是很多外國企業開始用美元進行國際貿易結算。