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北美時間4月22日， 美國證券交易委員會（SEC）主席克萊頓（Jay Clayton）在接受媒體采訪時稱，“現在是機構投資者審查、重新平衡和評估其投資組合的時候。我們要提醒大家，當你看到新興市場發行者披露信息時，它雖然看起來就像是美國本土發行者的報告，但這不是同一類投資。”他直言風險是不同的，且難以察覺。

SEC主席親自上電視“懟”中概股，美國匯盛金融首席經濟學家陳凱豐稱這是“有史以來第一次”，大家如果嗅覺靈敏，可以想象這個屬于提前警告，下一步可能是很多公司股票會被調查，似乎暴風雨來臨前的寧靜。

據第一財經報道，就在同一周，克萊頓、美國上市公司會計監督委員會（PCAOB）主席 William Duhnke III（威廉·杜恩克三世）以及SEC 首席會計師 Sagar Teotia（薩加爾 西奧蒂亞）等多位官員聯名發布警告投資者文件，指出投資者在市場動蕩后進行投資組合再平衡時，由于新興市場投資存在信息披露不完整或存在誤導性的風險、在投資者利益受到損害的情況下獲得追索權的機會甚微，新興市場上市公司和美國公司在信息披露、證券報價和其他以投資者為導向的信息中仍然存在不對稱性等風險。

實際上，PCAOB也并非第一次對中概股的審計提出加嚴要求，有觀點認為，美國相關監管此舉或許與近期集中爆發的中概股業績被質疑，以及瑞幸自曝數據作假有直接關系。

“從4月份以來，中概股被做空、數據暴雷、集體訴訟都空前的集中。”北京郝俊波律師事務所主任律師郝俊波在接受第一財經記者采訪時表示，中概股被訴訟并不是今年才發生，而是一個持續的情況，但數量并不算多。“瑞幸咖啡的事件空前的嚴重，激化了市場情緒，因為以前上市公司最多是被做空，還沒有發生過公開確認高管直接參與作假的情形。”

SEC接連點名新興市場

SEC本周二發布了一則聲明，稱PCAOB在中國無法檢查審計工作文件的情況仍在繼續。

聲明直言在過去幾十年中，美國投資者的投資組合越來越多地投資于總部設在新興市場的公司，或在新興市場有重要業務的公司。這一風險敞口包括對美國發行者和外國私人發行者(“FPIs”)的投資，這些發行者或位于新興市場，或在新興市場有重要業務。在此期間，中國已成長為最大的新興市場經濟體和世界第二大經濟體。

聲明指出，SEC的使命有三：保護投資者；維護市場完整性，促進資本形成；確保投資者和其他市場參與者能夠獲得高質量、可靠的信息披露，包括財務報告是促進上述各項目標努力的核心。

然而，SEC認為其在新興市場推廣和執行這些標準的能力有限，在很大程度上取決于地方監管當局的行動，而地方監管當局的行動又受到這些市場國家或地區政策考慮的制約。因此，與美國本土公司相比，在包括中國在內的許多新興市場，披露不完整或誤導的風險要大得多，而且在投資者受到損害的情況下，獲得追索權的機會也要小得多。“這種顯著的不對稱性即使披露也成立，價格報價和其他面向投資者的信息通常以與美國本土公司基本相同的形式呈現。”

緊接著，SEC再次提出一個所謂的“遺留問題”——PCAOB在中國無法檢查審計工作文件。SEC認為，投資者和金融專業人士應該考慮PCAOB無法在中國檢查注冊會計師事務所的潛在風險。發行人應明確披露由此產生的重大風險。審核員應在執行質量審核時實施適當的質量控制。

問責制是美國證券法的一個重要方面，對發行人和把關人來說也是如此，其中包括個人問責制。美國證券交易委員會、美國司法部(“DOJ”)和其他當局在對非美國公民提起和執行訴訟時經常遇到很大的困難。“某些新興市場(包括中國)的人員，包括公司董事和管理人員。發行人應明確披露相關重大風險。”

SEC認為，PCAOB無法檢查所認可的相關注冊會計師事務所的審計工作和執行在中國的(包括香港,其審計客戶在華業務)對美國報告公司的審計工作，投資者在投資審計機構位于中國的公司時，應了解PCAOB缺乏準入渠道的潛在影響。而在中國有業務的發行人應明確披露這些風險，包括將這些限制作為風險因素加以強調。

PCAOB和中概股的“舊賬”

梳理公開信息可以發現，PCAOB對中概股發表“意見”不是第一次，SEC也多次發表聲明嚴查赴美上市公司。

2018年11月，克萊頓、SEC總會計師Wes Bricker（韋斯·布里克）和PCAOB主席威廉·杜恩克三世就《關于審計質量和監管獲取審計及其他國際信息的重要作用》發表聯合聲明，認為在對赴美上市公司信息獲取方面的問題依舊存在，而中國公司被著重點名。

該《聲明》稱，當前最重要的問題之一，是PCAOB是否有能力檢查那些在PCAOB注冊過的中國會計師事務所做的審計工作和實際情況。這些會計師事務所主要包括審計在美上市中國企業的內地會計師事務所，和那些幫助審計中國內地業務的香港會計師事務所。

PCAOB是會計行業的自律性組織，也是一家私營的非營利性機構，因薩班斯法案而建立。PCAOB有權制定或采納職業團體建議的審計與相關鑒證準則、質量控制準則以及職業道德準則等。

PCAOB由不同會員事務所的會計師組成，PCAOB如認為適當，將與指定的、由會計專家組成的、負責制定準則或提供咨詢意見的專業團體保持密切合作，有權對這些團體建議的準則進行補充、修改、廢除或否決。PCAOB須每年就準則制定情況向SEC提交年度報告。而SEC將對PCAOB進行監管，包括委員會所制定的規則的認定、標準和預算。

另一個被提及的重大挑戰是關于PCAOB審計檢查和信息的相關法律法規的使用。PCAOB一直在努力增加對中國審計工作文件的訪問，但進展緩慢。如果PCAOB不能對在美國上市的外資公司進行審計檢查，這些公司的投資者便不能從PCAOB檢查中獲得有形的、提高投資質量的信息。

實際上，已經發生多起因會計信息披露引發的訴訟，PCAOB也隨后列出了了遭遇審計障礙公司的詳細清單，共計224余家，其中213家為中國公司。

好企業不怕查

2010年以來，美國市場已從次貸危機陰影中走出。但是受到美國渾水公司做空、監管機構審查等因素的影響，在美上市的中概股公司集體遭遇信任危機，東方紙業、綠諾科技、多元環球水務和中國高速傳媒這四家中概股企業在遭受做空后股價大跌，分別被交易所停牌或摘牌。

2020年1月31日，海外做空機構渾水研究發布了瑞幸咖啡的做空報告，之后4月2日瑞幸咖啡承認財務造假，引發市場廣泛關注。此外，近期多家中概股被海外機構做空，但并非所有的做空都被認定為是“實錘”。

比如，瑞幸咖啡的做空機構動員了大量人力物力進行了實地調研，所獲取數據具備較高的真實性，指出了公司的財務造假問題，并最終被公司承認；但類似愛奇藝、跟誰學的做空報告，部分數據來源于互聯網等渠道，尚缺乏實地調研，且被公司堅決否認，真實性有待甄別。

“由于美股允許做空存在，做空機構有非常強大的利益動機去調查上市公司作假，這是市場規則之一，你如果真的作假，就可能是去給這些機構送錢。” 郝俊波表示，不論是在中國上市還是在美國上市的公司，既然上市，就難以有“秘密”。有效且真實的數據公開是對投資者負責，也是讓投資者來了解公司最有效的途徑。“好公司不怕查。”

從多家中概股被海外機構做空以及被曝財務造假的情況，總結規律與經驗，這些公司往往存在高成長性、關鍵數據難以證實或證偽、顯著高于同行的盈利水平、不同文件之間財務數據的差異性、管理層行為異動等共性，因而成為海外做空機構關注的焦點。

興業研究表示，被做空或被曝財務造假的中概股企業，以互聯網平臺類、科技類、2C消費類公司較多，具備高成長性的特點，公司過往的歷史數據可參考性低，難以用來與現有數據做縱向對比，導致財務數據具備較多難以解釋的謎團。

此外，某些中概股提交給SEC的財報與其他文件中的財務數據有所差異，例如愛奇藝、跟誰學向SEC提交的財報，與其招股說明書或信用報告中的關鍵財務數據不同，被做空機構關注。某些中概股企業的毛利率、凈利率等關鍵盈利數據顯著高于同行，被海外做空機構重點關注，例如跟誰學的毛利率顯著高于同行，與公司主業所體現的競爭力不符。

而某些中概股的產品或商業邏輯具備創新性和獨特性，難以尋找類似的可比公司做橫向對比，真實客戶數量、產品銷量、銷售價格及利潤等關鍵數據統計口徑復雜且繁瑣，難以被簡單證實以及證偽，例如愛奇藝某些獨家影視作品的版權交易費。

“瑞幸咖啡讓全世界都發現作假嚴重的程度，之后又出現一系列公司的做空報告，SEC確實有點坐不住了。”郝俊波表示，在此情形下市場容易草木皆兵，中概股必須謹慎經營，避免出現財務作假或者任何形式的虛假陳述的情況。“做空機構出手可能會對股價產生影響，但是好的公司，不怕查。”