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如果要對象帝先和礪算科技崩盤悲歌的共情做到適可而止，則必須要對資本市場在GPU領域的下半場的動作做必要的展望。目前看來，有三個大的趨勢或者現象值得關注。

首先，在美元資本撤出之后，來自中東財團的新型新投資力量，正在進軍中國AI芯片市場，將成為國產GPU所用的訓練、推理環節的不可忽視的力量。去年9月，阿聯酋第三大主權基金穆巴達拉位于北京CBD核心區的辦公室開張；沙特主權財富基金“公共投資基金”（PIF）總裁魯梅延近期訪問北京。其高管透露，PIF在香港設立辦公室之后，預計2024年第四季度或2025年第一季度將再于北京成立辦公室。

這些中東主權財富基金均在AI芯片領域有廣泛布局，阿聯酋、沙特、卡塔爾財團目前或明或暗和英偉達、OpenAI保持著緊密的合作關系，他們也將是中國GPU產業“下半場”的重要參與者。在“以石油換AI”的頂層設計號召下，東亞AI的新銳公司也成為中東財團們的重點關注對象。

今年以來，沙特阿美不斷向韓國AI芯片初創公司Rebellions上億美元投資，中國一級市場的熱錢需要更多新的“鯰魚”來刺激投資熱度。近日，我國發布《外商投資準入特別管理措施（負面清單）2024年版》，也就是最新版的外商投資準入負面清單，全面取消制造業領域外資準入限制，可以說這一政策來的恰逢其時。

其次，隨著A股新股審核放緩和上市門檻提高，“IPO降溫”已成為A股資本市場主流定調，這一大背景下，排隊港股上市，即“由A轉H”，成為不少潛在的“AI概念股”擺脫投資回購困局的一大出路。壁仞科技在去年7月被爆出將在香港進行IPO，可謂是“春江水暖”的先知之舉。

雖然港股特殊的新經濟公司上市門檻、估值體系、流動性和發行成本和內地有較大不同，但港交所去年宣布推出了特專科技公司上市機制，即香港交易所版的“科創版”，為具有良好增長潛力，但因投資于研發活動而暫時未能通過現行現金流測試的公司提供了更多融資可能。

已經成功上市的GPU公司有可能扮演LP的角色。2023年下半年以來，A股各板塊半導體公司超募的企業扎堆涌現，它們往往是各細分賽道的頭部企業，如設備、材料、EDA等上游企業，抑或是在功率、射頻市場有超強話語權的頭部公司，這些明星級頭部企業單獨或者抱團成立產業投資基金，盤活手中余糧，借助手上投資資金平臺，有利于加強和拓寬上下游產業鏈的共同增長點和投資回報。

對接資本市場，GPU廠商需要革新打法

2022-2023年，美國商務部BIS不斷在通信帶寬、算力密度等性能指標上加緊對華高端AI芯片的遏制力度。英偉達適時推出了A800、H800系列、H20等對華特供“閹割版”芯片，在保證商業合規前提下繼續維持著在國內強有力的市場份額。

根據GPU設計性能的側重點，其工作負載可分為聚焦于傳統的2D/3D圖形渲染 GPU和專注高性能計算的GPGPU（側重于非圖形相關程序運算的通用計算能力）；按照應用場景，如前所述，國內主要分為AI加速器（訓練、推理）、游戲顯卡和信創領域。

根據由易到難的梯度入場原則，行內玩家要么聚焦于圖形渲染（景嘉微、摩爾線程、芯動科技），要么從信創領域的推理端切入——訓練芯片通常需要有較高的可編程性和線性調用能力，具備極大規模的計算單元，所以功耗比較高。推理芯片通常僅作為生產環境下的推理預測應用設備，為低精度專門優化得到大吞吐量，對算力和卡集群的成本要求相對較低。寒武紀、燧原科技、壁仞科技、天數智芯目前在推理側都取得了長足的進步。

國產GPU廠商在推出產品時，慣用的策略是用性能參數（benchmark）對標海外大廠的某梯隊產品以表示代差跨度的縮小，象帝先于2022年9月就成功推出了“天鈞一號”，并號稱性能達到了英偉達GTX1660水平。但必須要指出的是，除了單卡性能之外，卡間互聯，集群利用率，以及對現有軟件生態尤其是對英偉達CUDA的兼容度同樣是宣示市場競爭力的關鍵所在，而這也是英偉達能穩坐GPU釣魚臺的核心利器。

目前看來，國內股權資本市場對GPU賽道的扶持，必須主打整體生態建設而非單卡性能的突破。須知，英偉達為了滿足海外資本市場對AI持續火熱預期，不惜俯下身段投身算力租賃和運維服務，AMD面對高端顯卡競爭乏力的困局，主動“投降”退而求其次以量換價，脫下長衫主攻低端顯卡市場。

國產GPU/AI芯片算力對比（@民生證券）

在GPU產品和資本市場嫁接的下半場，褪去鉛華，洗去浮塵的市場實用主義將是這一賽道可持續發展的主色調。

因此，以芯原股份為代表的GPU IP和GPGPU IP供應商，以天數智芯為代表的高舉通用性大旗者，以寒武紀、燧原科技為代表的推訓并舉+整機服務商，以壁仞、沐曦的信創云端結合路線，勢必將帶動起新一輪一級市場與二級市場的資本高效聯動。

掘井打水正當時

篩選國內GPU廠商的二次創業的機遇，有一些待答之問：如何有效抱團，對接中東財團的有效需求？“黑神話·悟空”的火爆，也讓國內GPU賽道玩家認識到，相比信創市場廝殺成血海一片的高烈度競爭，游戲顯卡市場相對潛力巨大，完全可以有所作為，游戲風投是否可以再一輪起勢，并且與GPU行業形成合理的互動？這一系列問題將隨著下半場的開場哨吹響時得到逐步解答。

“美國處在世界科技的高峰，猶如在喜馬拉雅之巔，中國在山腳下。山頂雪水融化可以灌溉山腳，如果水流不下來，那山腳的人會選擇打井。”

2019年，面對美國對華為的重重圍堵，任正非發表了“打井自救”宣言。資本市場加速出清時刻，國產GPU，目前正值打深井之時。

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