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【文/觀察者網專欄作者 聞博】

俗話說“年關難過”，對于銀行來說，今年一季度的財報披露日也好似一道鬼門關。

美國硅谷銀行（SVB）的閃電倒閉還只是10來天前的“舊聞”，結果剛剛因為美國救市松了一口氣的市場，就立即被瑞士第二大銀行瑞士信貸集團的暴雷再一次震撼。

暴跌的瑞信股價（圖/雅虎財經）

與不久前硅谷銀行暴雷不同，瑞信的問題由來已久，出事也并非巧合。多年來，它一直卷入一系列丑聞和管理問題。有時感覺它的年報只不過是一長串新舊訴訟以及對風險控制不力的合訂本。

這次由SVB開始的國際金融信用危機，對于瑞信集團來說，是壓死駱駝的最后一根稻草、是棺材板上最后的釘子。

讓我們簡單梳理一下危機從風起青萍之末到如今大廈將傾的時間線。

瑞信危機的濫觴源自于自2021年起該瑞士銀行發生的一系列丑聞，導致大量損失、監管審查，最終被其競爭對手瑞銀收購：

2021年3月，美國家族對沖資本Archegos資本（Archegos Capital Management）倒閉。該公司拖欠瑞士信貸和其他銀行的保證金，導致它們損失數十億美元。

2021年4月，與英國格林希爾資本（Greensill Capital）有關的供應鏈融資基金被凍結。Greensill Capital是一家英國金融機構，為供應鏈金融提供信貸服務。其因被指控欺詐和管理不善而破產，使瑞信及其客戶面臨數十億美元的損失。

2021年6月，販毒洗錢丑聞。瑞信被起訴涉及為一個在歐洲經營可卡因販運網絡的犯罪團伙洗錢，該起訴牽涉到幾名瑞士信貸的前任和現任雇員。

2023年1月，一場網絡攻擊泄露了瑞士信貸數百萬客戶的個人數據，導致訴訟和聲譽受損。

2023年3月15日，瑞信向瑞士國家銀行提出借款500億瑞士法郎，以應對流動性問題。市場聞訊產生恐慌，當天瑞信股票大跌，帶動整個國際股市大跌。瑞信危機開始快速爆發。

2023年3月，瑞銀提出惡意收購要約，對瑞信股票提出低價，并威脅說如果董事會拒絕該要約，將發起代理權之爭。在瑞信未能找到其他解決方案或合作伙伴后，該交易于2023年3月20日宣布。

這系列事件削弱了市場和投資者對瑞信作為全球領先銀行的信心和信任，迫使其接受瑞銀的報價，也標志著其作為獨立機構166年歷史的結束。

3月20日在瑞士日內瓦拍攝的瑞士信貸銀行（右）和瑞銀集團（圖/新華社）

瑞士監管機構的決策問題

雖然問題早已有跡可循，但是過去很長時間里，瑞士的監管當局并沒有采取多少措施去解決顯而易見的問題。

首先，監管機構在事前對瑞信問題的嚴重程度估計不足。

就在上周，一開始監管機構并不認為瑞信的流動性有大問題，但是過了僅僅一小時，瑞信就獅子大開口，問瑞士國家銀行要500億瑞士法郎補充流動性，而瑞信的大股東沙特表示不會繼續掏錢給瑞信填坑，于是才有瑞士國家銀行不得不讓瑞銀出面，再加上上百億聯邦資金來挽救危機。

這些措施只能說是一時阻止市場信心崩塌，并沒有激發人們對瑞士銀行業的信心，只是再一次強化了銀行“大而不能倒”的危險邏輯。瑞信被收購之后，瑞士將會誕生一個金融巨頭。下一次，當瑞銀遇到麻煩的時候，會發生什么？誰會收購瑞銀？一家瑞士州立銀行？

這一切都是以納稅人承擔風險為代價的。通過瑞士國家銀行間接給瑞銀的擔保，是巨大的國民負擔。這種集中風險式的救市顯然是走錯了方向。

應該問的問題是：在過去15年里，瑞士當局做了什么？“大而不倒”的銀行法并沒有解決這些問題，只是加速了金融行業的集中。

“大而不倒”毫無疑問造成了一種道德風險：金融機構的管理者以納稅人為代價，承擔越來越多的風險。一旦事情進展不順利，對相關管理人員來說反而是“完美”的，因為最終承擔風險的是納稅人，而他們已經收到了數百萬計的獎金，然后就拍拍屁股全身而退了。2008年金融危機中幾乎就沒有當事銀行和機構的高管被追究法律責任，15年后的今天，這點絲毫未變。

史無前例的操作：債權人137億美元血本、跳過股東批準直接并購

相對于目前看來依舊能全身而退的瑞信高管們，投資者和債權人這次站在了承擔損失的第一線，甚至不少債權人血本無歸。其中的焦點之一，便是瑞信高達170億美元AT1債券，被宣布直接歸零。

AT1是補充一級資產的簡稱，而瑞信的這部分資產主要是被稱為CoCo債券的應急可轉債。CoCo取自應急可轉的英文Contingent Convertible的前兩個字母。

應急可轉債和一般可轉債的主要區別，在于轉換的觸發因素。一般的可轉換債讓債券持有人可以選擇以預先確定的價格將其轉換為股權，而應急可轉債則在銀行的資本充足率低于一定水平時自動轉換為股權。也就是說，應急可轉債對債券持有人來說風險更大，因為如果銀行面臨財務問題，他們可能會失去他們的本金和利息。另一個區別是，許多應急可轉債券沒有到期日，而一般可轉換債券有固定期限。

公司破產清償的優先順序是，債權優先于股權得到賠償。換句話說，當銀行業務安全時，應急可轉債券的持有人可以享受更高的收益率；一旦銀行的資產狀況惡化，那這部分債券便會被直接轉化為普通股權，從而和其他股東一起，首當其沖承受損失。

說得更淺顯點，可以把這種債券理解為金融機構從市場上買了一份保險，不出事的時候，機構支付給投資者高回報收益作為保費；出了事，那機構的損失就要通過投資者的損失來彌補了。

而瑞信這次被歸零的CoCo債券在產品條款上又加了一層債權的轉化/注銷條件：在通常的資本充足率之外，瑞信還把監管機構的決定權也納入了可轉換事件中。這就為這次監管主導下的瑞銀收購中，把137億美元的債券歸零埋下了伏筆。

瑞信提供的應急可轉債條款原文

英文好的讀者可以自己看看168頁全文，其中各種條款有多繞，可見瑞信的律師費不是白掏的。大多數投資者可能在最初都不認為這種監管親自下場清零債權的事情真會發生，也可能從一開始就沒看這些彎彎繞繞的條款。