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我們再看金融數據，我們將非金融企業中長期貸款和企業債券融資規模相加，來近似非金融企業獲得信用融資的情況，可以看到該規模在今年一季度達到歷史天量。

不難想象，這些獲得信用融資的企業，大多數是帶有政府背景的國有企業和地方融資平臺等，未來這些信用融資將陸續投入到基建等投資中。

自二季度開始，基建將逐步接棒房地產，成為托底經濟的重要力量。而這種力量，有望逐步傳導至工業部門，推動工業企業利潤、工業品價格、工業產量從底部復蘇。

圖：非金融企業中長期貸款+企業債券融資（季，億元）

市場沒有底，但是政策有底

令人欣慰的是，中國目前已經有一些新經濟形態在蓬勃發展，比如3月份生產工業機器人4201臺/套，同比增長20.1%，生產汽車255.4萬輛，同比增長8.9%，生產移動手機1.5億臺，同比增長18.7%，生產集成電路105億塊，同比增長23.4%。

但是這些新經濟形態的增長，尚且無法覆蓋舊經濟下滑所產生的缺口，因此如果任由市場自己尋底的話，GDP跌破6.5%的增速是大概率事件。

但是十三五規劃提出今后五年年均GDP增速不低于6.5%，這是政策底線，而現在經濟已經開始接近政策底線，這也就是為什么自今年年初以來，政策明顯轉向刺激需求、保增長的原因所在。我們認為：

今年的貨幣政策仍然保持寬松，但是會更加強調“擠虛進實”。金融體系要支持實體經濟而不是自娛自樂，比如3月末正式施行的MPA(宏觀審慎評估)體系，將有效抑制資金在虛擬經濟體系中空轉，再比如近期一線城市陸續推出嚴格的限購措施防止資金在一線城市炒樓。

今年的匯率政策維持平穩小幅貶值。2008年次貸危機之后，美聯儲開啟QE壓低境外融資成本，大量資本涌入中國推高了人民幣名義和實際匯率，并顯著壓制了中國的出口。

自去年“811”匯改之后，中國推動人民幣兌美元和兌一籃子貨幣均平穩貶值，為中國出口帶來了喘息空間，今年人民幣平穩小幅貶值的政策路線仍將堅持。

圖：人民幣實際有效匯率（紅）、中國出口增速（藍）

而財政刺激將持續發力，今年公共財政收支缺口仍然較大，而財政赤字也已經限定，因此今年財政刺激的資金缺口一方面由歷年的地方財政結余來填補，目前月7757億左右，另一方面則借助于政策性金融，比如正在推動專項金融債等。

圖：財政收支差額：過去12個月滾動求和（單位億元）

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