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為什么金融高增長有害？

這種經驗規律的背后是什么呢？我們都知道金融對于經濟的運行是至關重要的，但是，在什么樣的機制下金融會危害經濟呢？

我們的研究假設是，因為金融往往傾向于支持較低生產率的產業——這樣的產業通常擁有相對容易用作抵押的資產。隨著金融的增長，經濟的部門組成會以趨向總體的全要素生產率下降的方式轉變。

這樣的直覺源自于如下觀察，一些項目之所以比較容易獲得金融支持是因為這些項目在生產中更為依靠有形資本或能夠生產出更多的有形產品。公司的資產或產出越有形，就越容易將其作為貸款擔保。

我們對15個發達經濟體的33個制造業進行了研究和數據預測。為了確定哪些產業最可能因金融部門增長而受傷害，關鍵是找到難于用資產或產出抵押的部門。

在資產方面，我們可以直接根據資產有形性的信息進行衡量。就產出而言，我們將研發密度看作代理變量。

2017《財富》世界500強利潤榜，中國四大行位列第2至5位。

我們的研究結論是明確的：當金融部門增長更快時，在有形資產比例（Asset Tangibility）較低或研發支出密度較高的行業中，生產率的增長往往會不成比例地減速。

就這些估算的數量含義，我們研究發現，正在經歷金融繁榮國家的高資產有形率產業的生產率，比沒有經歷金融繁榮國家的低資產有形率產業的生產率，每年要高2.5%到3％。

這是一個相當大的影響，特別是考慮到無條件樣本平均值和勞動生產率增長的波動率分別為2.1％和4.3％這樣一個事實。

總體而言，金融繁榮不會促進經濟增長。而且這種影響的分布性質是令人困擾的，因為信貸繁榮傷害了我們通常所認為的經濟增長的引擎——即資產有形比例較低、或研發密度較高的產業。

這些證據以及近期金融危機中的經歷使得我們得出結論：迫切需要重新評估現代經濟體系中金融與實體經濟增長的關系。

【譯者為國務院國資委研究中心副研究員和實習生。有關本文的建議或評論，感興趣的讀者可以與譯者周建軍討論。郵箱zhoujianjun12@gmail.com 】

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