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在負利率環境下，商業銀行難以將央行存款利率下降的成本全部轉移給客戶，而貸款利率在資金充斥的環境下不斷下行，使得存貸利差不斷收窄。已實行負利率的歐元區(2014年起)、瑞典(2009年起)等國都可以見到存貸利差的收窄。而日本在之前長期的超低利率環境中，也出現了利差收窄：

存貸利差的收窄對銀行的穩健經營構成了威脅，使得銀行的存貸差越來越難以覆蓋貸款的風險成本。根據大數定理，總有一些貸款要違約的，這個違約率并不會因為央行拼命發貨幣就下降。當存貸利率下降到貸款違約所帶來的損失率時，銀行體系也就岌岌可危了。從下圖可以看到，歐洲幾家代表性銀行的股價在2014年初實行負利率后，不斷下行。很難說兩者沒有關聯。

與銀行面對類似困境的，還有保險公司、養老基金等主要投資于低風險債券/存款的金融機構。由于無風險利率的消失（甚至為負），這些機構難以找到滿足其保單所需收益率的低風險產品。雖然利率的下調會給這些機構帶來暫時的資本利得，一旦利率在負值區間穩定一段時間，這些機構存在的價值就將受到根本的挑戰。設想如果投資人養老金賬戶里的資金只會越來越少，誰還愿意往里面投資呢？

投機的助長

負利率對金融體系的扭曲，并不僅限于銀行保險機構的困境。由于國債等低風險投資工具的利率已進入負值區間，金融市場中的過量資金只能轉而進入更多風險更高的領域。從而推高風險資產價格，催生出泡沫。

目前歐洲已經見到的資產價格泡沫，有公司債券價格的過度上漲，也有股票市場連綿數年的大牛市。歐元區房價指數在2014年初負利率之后，出現了反彈。

負利率的窮途末路

銀行保險機構的困境，投機助長的資產價格泡沫，再加上歐元近年來的大幅度貶值，其實已影響到歐元區金融體系的穩定。在目前利率降到-0.40%的情況下，歐元區進一步降息的空間已然不大，但負利率刺激的效果也已顯露出疲態。而對于日本，從2月開始的負利率似乎沒有看到明顯的效果。

目前對歐元區貨幣寬松的新議題叫“Helicopter Money”,直譯過來就是“直升機撒錢”，即由中央銀行直接發放貸款給個人和企業。而日本央行正考慮給銀行直接發放負利率的貸款——這些都是降息走到窮途末路后的瘋狂想法。

畢竟對于經濟來說，降息只是暫時的興奮劑，初用見奇效，卻不能一直指望它提高運動員成績。降息到“負利率”的話，就有過量服藥的嫌疑了。

歐洲與日本經濟都有其內在的深刻問題，解決這些根本性問題才是增長的關鍵。但歐日選擇的解決方案，不是正視這些問題，而是盲目降息寬松。

對于這個問題，美國其實清醒許多。美國雖然是率先進行QE的國家，也曾提出過負利率設想，但在服用了七年興奮劑后，美國已決定斷藥，并重回加息軌道。客觀來說，這對跟在美國身后降息/QE的歐日不太厚道，造成的全球金融動蕩也是有目共睹的。

而中國在降息問題上則比美歐日謹慎許多，貨幣政策與匯率政策的穩定性在大國中首屈一指，超低利率、零利率、負利率在中國從未出現過，人民幣匯率的波動率也很低，為促進國際金融穩定做出了重要貢獻。

中國決策者深知，貨幣不能解決國內經濟的所有問題，甚至只能暫時拖延問題，推進國內各領域改革、加緊供給側調結構與產業創新升級，是中國經濟再上新臺階的必由之路。

歐日的負利率游戲，只是舍本逐末的鬧劇。

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