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來源：科技說，文|老鐵。

趣頭條稱得上是一家“爭議型”公司，身處一二線城市的主流媒體認為這是“五環外”居民的產品，平臺采取“忠誠計劃”對用戶進行有獎使用，雖拉動了用戶活躍度，但總有聲音認為“這上不得臺面”，加之趣頭條一直處于巨虧狀態，負面評論著實不少。

但與此同時，趣頭條現在也是一家35億美金市值的企業，今年年初到現在股價漲了將近兩倍，資本市場似乎又對它充滿信心。

我們對趣頭條相關數據進行詳細分析和整理，試圖對其業務模式和運營本質進行更深層次的探討，進而對這個“五環外產品”進行客觀的評價，看他是否真的上不得臺面。

趣頭條的“土”其實是門流量生意

在回答這個問題之前，我們先羅列坊間的兩個評價：巨虧、土味。

在2018年Q3財報中，趣頭條凈虧損達到10.3億，較上年同期的2.19億虧損放大3倍，這確實是一家在損益表上表現相對較差的公司。

而其土味也如上文所言，要通過獎勵拉攏用戶活躍，其做法有點類似羅永浩的聊天寶，內容平臺要如此討好用戶當然是“土”的。

在此，我們希望能夠結合虧損和獎勵機制下的“土”，對趣頭條進行進一步挖掘。

結合趣頭條招股書和2018年Q3財報，其虧損點主要為“忠誠計劃”的市場費用和2018年后對管理人員進行的股權激勵，見下圖

注：以上單位均為“人民幣”

上表幾乎可以看出，以用戶活躍進行補貼的“忠誠計劃”為主的市場費用，拿走了趣頭條所有收入，這不僅帶來糟糕的盈利狀況，更是被輿論所詬病。

上表同時也可以比較清楚看出，市場費用增速幾乎與總營收增幅保持同步，對用戶補貼不僅刺激了DAU為代表的運營數據，且也實現了營收的同步增長。

市場費用和營收之間的相關性很是值得探討。

這就需要進一步分析趣頭條的商業模式了。

趣頭條一開始就不按常理出牌，并未如百度這類平臺一樣向外采購流量，提高廣告招商能力，相反其在初期主要廣告是接入百度廣告體系（此后為避免過分依賴百度，收購了一家廣告代理公司），自己扮演流量池的角色。

換句話說，市場費用對于趣頭條而言是作為流量成本存在，表面上趣頭條是通過補貼刺激用戶，實際是從用戶手中直接購買流量。

若如此，也可以得出以下結論：趣頭條是一家從用戶處采買流量再轉銷給第三方廣告平臺的流量公司。

內容聚合只是幌子，趣頭條與較早出現的返利網在模式上并無太大區別，只是吸引用戶的介質改變而已。

從此來看，趣頭條與同樣補貼用戶，刺激活躍度且尚無收入計劃的聊天寶，有本質的不同。

我們再看現金流量表。

截至2018年Q3，趣頭條現金及等價物共計23.3億人民幣，而上年同期為2.8億，一年內增加了8.3倍，自2016年以來，趣頭條年終現金流均是正向流入，且是幾何倍數增長。

摘自趣頭條財報

2016和2017年，運營現金流為正向流入狀態，這也為此后的發展積蓄了初期力量，而在2018年之后，趣頭條的運營現金流開始為流出狀態，成為新的“槽點”：趣頭條的現金流能否扛得住大量的補貼。

趣頭條2016和2017年的運營現金流的正向比較容易解釋，即對用戶補貼產生的流動負債，雖然在損益表中被計提成本，但并未實時支付，趣頭條得以沉淀大量資金。

如2017年共產生4.9億市場費用，但當期對用戶補貼的流動負債共計2.07億，只要用戶不提現，這筆沉淀資金對趣頭條就是一筆寶貴財富，2018年Q3就短期投資就有1.5億。

為何在2018年運營現金流開始呈流出狀態呢？

這主要有兩大流出點：

1。管理和研發費用激增，排除期權支出，現金花費較上年同期也增加接近7000萬（排除期權因素），這屬于補前期投入不足的課；

2。用戶提現積極增加造成的現金流吃緊，如2018年Q3市場費用較上年同期增加了659.8%，但當期應付忠誠計劃負債為3億，而上年同期則為2.1億，應付用戶獎勵金占當期市場占比也由2017年Q3的1235%降為2018年的28.5%，趣頭條沉淀用戶獎勵金的能力在下降。

現金流流出點有些尚好彌補，如管理費用部分，但有些問題不小，如沉淀獎勵金的能力問題，這涉及用戶的信心問題。

總結上文，可以給趣頭條做以下定義：以閱讀為載體，補貼用戶獲得流量，用流動負債實現強現金流。

趣頭條短期有何隱憂？

基于前文的分析，對于做流量生意的趣頭條而言，“土”并不是最嚴重的問題，相反，簡單粗暴的激勵措施反而會使其提高廣告展示效果。

我們對以下問題則有些擔憂。

其一，現金流的持續轉正問題

此問題前文已有詳細說明，不再贅述，只提醒一點：趣頭條短時間內雖無“擠兌”風險，但仍然需要有延遲用戶提現的手段，強化用戶對平臺的信心。

其二，用戶增長的后勁問題

2018年Q3的DAU為2130萬，同比增長229%，環比增長為73%，在活躍度方面趣頭條的成績可圈可點，但由于用戶忠誠計劃在財務中分為“注冊獎勵”和“老用戶活躍獎勵”，2018上半年注冊獎勵的應付費用為1.16億，在Q3該數字為1.37億，要么是用戶提高了注冊金的提現比例，要么就是新用戶增長衰弱，這是一直將自己定位于“五環外”的趣頭條必須面對的天花板問題。

此外，同類企業都在加大對用戶的獲取力度，以及對活躍度提高采取了諸多手段，這給了趣頭條極為嚴峻的外部環境。

其三，趣頭條去百度化的問題

趣頭條專心做流量生意，進而接入百度廣告系統，百度也是趣頭條最大客戶，在2016年來自百度的業務占比達到92.6%，有意降低對單一平臺依賴之后，該數字也有30.5%之多。

今年2月趣頭條收購廣告代理公司ShanghaiDianguan，正式邁開去百度化的第一步，但如此也意味著趣頭條將要側重廣告的自我運營，而非以往純粹販賣流量，那么，在接下來，趣頭條至少要面臨：

廣告的定價能力，“土”的局限性將會越發明顯，格調的問題會影響廣告議價能力；為提高廣告精準度，必須提高內容多樣性，在內容方面的支出要加大，此前已經以7000萬收購一家音頻視頻平臺，該部分支出將會是持續的，平臺方需要做好平衡；趣頭條的運營模式也要由賣流量變為精耕細作，對用戶進行更細致的運營，忠誠計劃的目標和做法也要加以調整。

總而言之，趣頭條確實以粗放手段獲得第一輪的流量紅利，順利上市后獲得低融資成本，但接下來進入新的賽道之后，等待趣頭條的有諸多不確定因素，風險和機會并存，但前者的壓力會更大。

最后還是希望趣頭條能在看衰聲中殺出一條路出來，早日登上臺面。